매출 이익(EBITDA)

매출 총액에서 매출 원가를 빼면 매출 이익이 된다. 매출 원가에는 여러 항목이 포함되는데 감가상각액도 포함된다. 생산을 위한 공장 건물이나 설비에 투자한 비용은 건설 당시에 지출되지만 당해에 다 비용으로 반영되지 않는다. 대신 오랜 기간에 걸쳐 나누어 해마다 일부가 반영된다. 보통 매출 원가는 포괄적으로 기재하기 때문에 손익 계산서에는 감가상각이 명시적으로 나타나지는 않는다. 대신 영업 현금 흐름에서 순이익에 감가상각액을 더해 준다. 실제로 지출되지는 않았지만 비용으로 산정했기 때문에 그만큼 현금 흐름에 더해주는 것이다.

EBITDA는 이자, 세금, 감가상각비 차감 전 이익을 뜻하는 것이므로 대략 영업 이익에 감가상각액을 더한 값이다. 이 지표의 목적은 금융 활동이나 감가상각의 영향을 배제하고 순수 영업 활동으로 인한 현금 창출 능력을 가늠하기 위한 것이다.

앞서 PER, PCR, POR은 해당 항목을 시가 총액과 비교했다. 그런 만큼 EBITDA의 현금 창출 능력을 시총과 비교하는 것도 의미가 있지만 EBITDA에는 부채를 사용해서 현금을 창출하는 과정에서 소요된 금융 비용이 빠져 있다. 그래서 통상 EBITDA는 부채가 반영되는 EV(기업 실제 가격)와의 비율로 비교한다. 즉, EV/EBITDA를 사용하는데 이 EV라는 것이 바로 받아들이기 힘든 구석이 있어 조금 설명을 하고 넘어가도록 한다.

EV의 사전적 정의는 기업 총 가치 또는 기업 매수자가 매수 시 지급하는 금액이다. 보통 기업 가치라 부르지만 의미를 호도할 염려가 있어 기업 실 가격으로 부르는 것이 편의적으로 좋다. 몇 가지 다른 방법이 있지만 가장 직관적인 계산 방법은

EV=시가 총액+부채 총계- 현금 및 현금 등가물

 

이것을 처음 보는 사람은 부채를 더해 주는 것에 대해 의아하게 생각하는 것이 정상인데, 특히 '기업 매수자가 매수 시 지급하는 금액이란 표현 때문에 더 혼란스럽다. 이것은 실제로 지급하는 금액이 아니고 사실상 지불하는 금액이란 뜻이다. 2억을 지불하고 아파트를 샀는데 그 아파트가 은행 융자 3억을 끼고 있다고 치자면 이 아파트를 완전히 내 것으로 만들려면 융자 3억을 더 지불해야 한다. 그래서 내가 이 아파트에 지불한 금액은 사실상 5억이 되는 것과 같은 원리이다. 상장된 모든 주식을 사면 이 회사를 법적으로 100% 소유하게 된다. 여기까지 하려면 시총만큼만 지불하면 된다. 이 회사가 은행에 부채를 갖고 있다면 나는 부채를 끼고 산 셈이다. 사실상 은행과 나누어서 소유하고 있는 셈이 된다. 이 짐을 덜고 완전 내 것으로 만들려면 은행 빚을 갚아야 하는데 회사가 현금을 갖고 있다면 부채의 일부를 그 현금으로 당장 갚을 수 있다. 그래서 부채에서 현금성 자산을 빼 준 것이 회사를 완전히 소유하기 위해 내가 추가로 지불해야 할 금액이 되는 것이다. 따라서 최종 기업 실 가격에 대해 부채 차감전 이익인 EBITDA의 비율을 계산하는 식은

EER = EV/1년 EBITDA

 

십분위 실험

매년 EER값에 따라 10개 그룹으로 나누어 포트폴리오로 구성하는 십분위 실험을 해본다면 전반적으로 EER이 낮은 그룹의 수익률이 높고 높은 그룹의 수익률이 낮다. 앞의 PBR, PER, PCR, POR과 마찬가지로 EER하나만으로도 수익률에 대해 아주 많은 것을 말해주고 있다. 강한 선형성을 보이며, 최저 EER그룹과 최고 EER그룹은 연평균 수익이 25% 포인트 차이 난다. EBITDA는 영업 이익, 영업 현금 흐름과 및ㄹ접한 관련이 있다. 전 종목을 대상으로 최저 EER그룹의 평균 EER 값은 1.8밖에 안되고, 최고 EER그룹의 평균값은 86 근처이다. 기업 실제 가격이 1년 EBITDA의 평균 86배로 형성된 최고 EER그룹은 주가가 연평균 3.2%씩 하락했다. 이 기간 우리나라 전 상장 종목 평균 6.2% 상승에 비해 9% 포인트 못한 셈이 된다. 최저 EER그룹이 PBR, PER, POR과 마찬가지로 역시 10개 그룹 중 가장 수익이 높다.